小鹏汽车-W(9868HK)：四季度毛利率改善显着24年智能驾驶技术下探

　　130.5亿元，同环比分别增长153.9%/53.0%，四季度公司亏损达到13.5 亿元，同环比收窄42.9%/65.3%。2023 年全年公司实现营业收入达到306.8 亿元，同比增长14.2%，全年净亏损达到103.8 亿元，同比扩大13.5%。截至2024 年底，公司在手现金及等价物达到457 亿元。

　　四季度毛利率顺利转正。2023 年四季度公司交付新车60158 台，同环比分别增加170.9%/50.4%，符合公司此前给出的四季度5.95~6.35 万台的交付指引。公司四季度汽车销售收入达到122.3 亿元，对应单车营收为20.3万元，同环比基本保持稳定。毛利率方面，公司四季度整体毛利率为6.2%，环比三季度提升8.9 个百分点，其中四季度汽车销售业务毛利率为4.1%，环比三季度增加10.1 个百分点，公司按照此前规划顺利在23 年四季度实现毛利润转正。小鹏汽车给出的24 年一季度交付指引为2.1~2.25 万台，同比增长15.2%~23.4%，对应总营收为58 亿~62 亿元，同比增长43.8%~53.7%，营收增速明显高于销量增速，这主要是由于X9 的上市交付带来的单车营收的增长。

　　四季度费用增长相对克制，亏损同环比实现较大幅度收窄。费用方面，公司四季度研发费为13.1 亿元，同比增长6.3%，环比维持稳定，公司2023年累计研发费用为52.8 亿元，同比增长1.2%。销售管理费用方面，公司四季度销售管理费用达到19.4 亿元，同环比分别增长10.3%/14.4%，销售管理费用率达到14.8%，同环比下降19.3/5.0 个百分点。由于四季度在费用增长相对克制以及营收和毛利率的改善，公司四季度的营业亏损同环比分别收窄18.4%/35.0%，达到20.5 亿元，对应单车亏损为3.4 万元（营业利润/车型销量），同环比分别改善7.9 万/4.5 万元。

　　新品牌即将推出，智能驾驶技术下探。公司董事长、CEO 何小鹏近期在中国电动汽车百人会论坛中披露小鹏汽车将发布全新品牌，进军10-15 万元级别汽车市场，品牌首款车型将在2024 年下半年上市，该品牌致力于打造“年轻人的第一台AI 智驾汽车”，小鹏汽车将高阶智驾能力带到10-15 万元A 级车市场。此外小鹏汽车加快车型的推出节奏，根据何小鹏表示，小鹏汽车未来三年将推出10 多款全新车型，加上配套全球化的左舵、右舵车型和升级的改款车型，整个SOP 的车型数量会接近30个。同时，2024 年小鹏汽车将进一步扩大销售网络覆盖，加速渠道下沉，计划到今年三季度，销售门店数量将会增加到600家。

　　盈利预测与投资建议：结合公司2023 年业绩以及公司最新情况，我们调整公司2024~2025 年营业收入预测为540 亿/773 亿元（原净利润预测为533 亿/790 亿元），对应2024~2025 年净利润预测分别为-69 亿/-8 亿元（原净利润预测为-64 亿/-11 亿元），并新增公司2026 年营收预测为1026 亿元，对应净利润预测为34 亿元。公司在智能驾驶领域处于国内领先地位，新品牌的推出将实现公司智能驾驶技术的下探，同时跟大众的合作也将降低公司的采购成本，我们维持公司“推荐”评级。

　　风险提示：1）公司2024 年新车销量不达预期；2）毛利率改善情况不达预期；3）公司短期内仍将处于亏损状态，公司基本面可能出现恶化。