知往鉴今：上世纪20-30年代的美国（海通宏观李金柳）(2)

　　1929年美国金融市场暴跌，成为“大萧条”的导火索。上世纪20年代美国经济和股市持续繁荣，到1920年代中后期，股指加速上涨。为抑制市场投机，1928年美联储开始收紧货币政策，此后两年内7次上调贴现率。1929年10月24日，美国道琼斯工业指数突然暴跌，纽约股票市场迎来“黑色星期四”，随后几天跌幅继续扩大，到10月29日收盘，道琼斯股指较10月23日已累计跌去约四分之一。

　　股灾的不期而至，导致居民的金融资产和企业的预期迅速恶化，并很快蔓延到实体经济。1929年四季度美国GNP实际同比增速仅1.9%，较之前的三季度大幅下降了6个百分点，1930年一季度开始更是转为负增，并且此后衰退一直持续到1933年上半年。

　　股市暴跌反映了金融市场存在严重泡沫，美国当时的经济基本面并不支持前期的暴涨。在19世纪与20世纪之交的十到二十年里，美国的金融市场大体与经济表现相匹配，股市涨幅与经济名义增速趋势一致。但到了1926年之后，市场投机之风渐盛、股指加速上行、泡沫化日益严重，1927-1929的三年内标普股指平均每年涨幅高达25%，而同时期的美国经济增长却是在放缓，美国GDP名义增速从之前三年的平均4%降至1%，这其实已经给后来的危机埋下了伏笔。

　　无论从经济表现还是金融市场看，上世纪20年代的美国都处在繁荣的世代，但为何后来的几年经济增速依然放缓、史无前例的大萧条还是接踵而至？

　　从社会层面看，不能忽视的一点是，伴随着20世纪前20年美国经济的增长，贫富差距也在持续扩大。1920至1928年美国收入前10%的群体收入占比从43%提高到48%，分配问题导致贫富分化加重。而金融泡沫化又加剧了这一分化，富人存量资产增值更快，1921年至1929年美国前1%的富有群体拥有的财富占比从36%增加至48%，而同一时期财富后90%的人拥有的财富占比从22%下降到了16%，也就是说，当时美国前1%的富人拥有的财富是后90%群体的三倍！纵观历史，大萧条的前夕正是美国贫富差距最大的时点。

　　贫富差距扩大在当时也不是美国所独有的。在20世纪之初，法国、英国、德国等主要的欧洲国家也都经历了一段贫富严重分化的时期。1910年，这三国收入前10%的人群的收入占比都高达45%左右，虽然在1920年代有所下降，但到大萧条之前，这一比重也仍有40%。

　　而贫富差距持续扩大，对经济的后果是抑制整体的消费，最终导致总需求不足。通常来讲，高收入群体的消费能力比较强，但是边际消费倾向较低；中低收入者边际消费倾向较高，但是消费能力受制于收入水平。根据美国劳工统计局的消费调查计算，以1984年的收支情况作为基准，到目前美国收入前20%的家庭或住户（consumer unit，即以1个家庭或者财务独立决策的住户作为调查中的1个消费单位consumer unit）收入每增加1美元，消费支出大约增加0.7美元左右，而收入末20%的家庭或住户，收入增加1美元，支出会边际上增加大约1.6美元（因为家庭或住户中存在不创造收入但有支出的群体，因而就调查单位而言会出现支出增加超过收入增幅的情况）。

　　以收入由高到低排序，美国收入在末20%的调查对象，收入占比仅3%，但他们的消费占全部被调查者消费的8%；而收入在前20%的调查对象获得约50%的收入，消费比重仅40%左右。中低收入者整体数量巨大，且对消费贡献的比重更高，但其收入和财富水平限制了其消费的能力，因而贫富差距的不断恶化，不利于整体消费的扩张。